Le Bitcoin et les actifs crypto sont désormais des choix incontournables pour les investisseurs. Ils ont constitué la classe d'actifs la plus performante de la dernière décennie. Bien que ce marché pèse aujourd'hui environ 3 000 milliards de dollars, tous les crypto-actifs ne se valent pas.
Notre Global Crypto Classification Standard, ou GCCS, démontre que ces actifs se comportent différemment sur le marché actuel. Leur valeur est appelée à évoluer au cours des dix prochaines années. Cette publication sert de guide aux investisseurs axés sur la valeur pour identifier les gagnants potentiels dans des secteurs clés, en commençant par le Bitcoin avant d'examiner les plateformes d'applications comme Ethereum et Solana.
Le Bitcoin est unique en tant que réserve de valeur mondiale, à l'instar de l'or. À l'inverse, des plateformes comme Ethereum et Solana visent à soutenir de nouveaux services financiers et Internet, mais elles font face à une concurrence bien plus intense. L'accent est mis ici sur les indicateurs fondamentaux essentiels pour mesurer le succès.
À court terme, le marché boursier est une machine à voter ; à long terme, c'est une machine à peser, comme le disait Benjamin Graham. Qu'est-ce qui pèse le plus lourd pour le Bitcoin, l'Ethereum et Solana ? Comment identifier les futurs gagnants ? Est-ce l'avantage du premier arrivé ou autre chose ? Souvenez-vous de Nokia et Blackberry au début des années 2000.
Comment évaluer le Bitcoin ?
Le Bitcoin, première commodité numérique mondiale avec plus de 60 % de la valeur totale du marché crypto¹, partage de nombreuses similitudes avec l'or, notamment sa rareté. Bien que le Bitcoin ait près de vingt ans, il possède des qualités distinctes de celles de l'or, utilisé depuis des millénaires. Ces caractéristiques sont cruciales pour déterminer si le Bitcoin constitue un bon investissement à long terme. Tout repose sur deux questions principales :
- Sécurité et intégrité : en tant que réserve de valeur émergente, les investisseurs doivent s'assurer qu'il s'agit d'un actif sûr. À l'ère numérique, le Bitcoin est-il protégé contre les cybermenaces ? Comment cela se mesure-t-il ?
- Fidélisation des investisseurs : en tant que réseau mondial, quel est le taux de rétention des utilisateurs et des participants au réseau Bitcoin ?
Sécurité et intégrité : Hashrate
La sécurité du Bitcoin se mesure au mieux par son hashrate, la puissance de calcul qui protège le réseau via le minage. Contrairement à l'extraction de l'or, les mineurs de Bitcoin utilisent des machines spécialisées consommant une électricité importante pour vérifier et sécuriser les transactions.
Plus le hashrate est élevé, plus le réseau est difficile à attaquer. Il a augmenté de plus de 1 000 % en cinq ans, rendant le coût théorique d'une attaque d'une heure supérieur à 1 million de dollars.
En pratique, de telles tentatives seraient neutralisées par les nœuds honnêtes, et aucune n'a réussi depuis le lancement en 2009. Les plateformes d'échange attendent généralement une heure pour les confirmations par mesure de sécurité.
Fidélisation des investisseurs : Ratio prix réalisé/vivacité (RPLR)
Au-delà de la sécurité, la rétention révèle la solidité d'un actif. Le ratio prix réalisé/vivacité (RPLR) mesure la durée de détention du Bitcoin en comparant le prix de revient des investisseurs à l'activité sur la blockchain. Le prix de revient agrégé du Bitcoin est passé de 17 000 $ en 2022 à 56 000 $, porté par 58 milliards de dollars d'entrées dans les ETF spot américains. Historiquement, le prix réalisé a marqué les points bas des cycles, comme le creux de 2022 près de 17 000 $. Concernant la vivacité, environ 64 % des Bitcoins ont changé de mains depuis leur création, avec une pression vendeuse brièvement accrue lors d'événements majeurs comme l'effondrement de FTX, mais une stabilité globale a persisté.
Malgré des prises de bénéfices récentes par de grands détenteurs près de 126 000 $, le Bitcoin reste majoritairement détenu par des investisseurs de long terme comme réserve de valeur souveraine. Pour la construction de portefeuille, sa sécurité réseau, son intégrité et la fidélisation de ses investisseurs renforcent son rôle aux côtés de l'or au sein de la poche des actifs alternatifs.
Comme indiqué précédemment, tous les crypto-actifs ne se ressemblent pas ; les plateformes d'applications comme Ethereum et Solana s'apparentent davantage à des valeurs technologiques comme Apple ou Google qu'à des concurrents directs du Bitcoin.
Comment évaluer les plateformes d'applications comme Ethereum et Solana ?
Pour les investisseurs avertis qui s'intéressent à Solana et Ethereum, par analogie avec Apple et Google, plusieurs indicateurs clés sont essentiels :
- Revenus : Quelle valeur la plateforme génère-t-elle ?
- Adoption par les développeurs : Attire-t-elle des entrepreneurs pour bâtir la prochaine génération de services financiers et Internet ?
- Croissance du nombre d'utilisateurs : Les gouvernements, les entreprises et les consommateurs utilisent-ils ces produits à grande échelle ?
La question cruciale est de savoir comment identifier les gagnants. Dans la finance traditionnelle, les investisseurs se concentrent sur les revenus, l'adoption par les développeurs et la croissance durable des utilisateurs pour éviter de miser sur le prochain Nokia ou Blackberry avant l'arrivée de l'iPhone.
Cette publication se concentre sur les revenus, tandis que les prochains articles aborderont les deux autres piliers : l'adoption par les développeurs et la croissance des utilisateurs.
Revenus : le cas d'Ethereum
Le ratio cours/revenus (P/R) offre aux investisseurs axés sur la valeur une perspective claire, similaire aux multiples cours/bénéfices (P/E) ou cours/chiffre d'affaires (P/S) de la finance traditionnelle. Il compare la capitalisation boursière aux revenus annualisés qu'une blockchain conserve sur les frais payés par les utilisateurs, révélant ainsi à quel point le marché valorise son activité économique.
Ethereum, valorisé à environ 380 milliards de dollars, fonctionne comme une boutique d'applications open-source basée sur un modèle proche de Linux. Ses plateformes de mise à l'échelle intégrées verticalement capturent une partie de la valeur plutôt que de partager intégralement les revenus avec la plateforme de base. C'est comparable au protocole TCP/IP, qui ne génère pas de revenus en soi, alors que Google, Amazon et Facebook, bâtis par-dessus, sont devenus des entreprises pesant des milliers de milliards de dollars. Cette conception limite la capture directe de valeur par Ethereum, mais reflète sa feuille de route à long terme axée sur cette architecture multicouche.
Depuis début 2024, le ratio P/R d'Ethereum s'établit en moyenne autour de 1042x. En période de ralentissement, il est tombé dans une fourchette de 150 à 250x, proche des plus bas historiques, tandis que les phases d'expansion du marché ont vu des pics supérieurs à 1 000x. Cela signifie-t-il qu'Ethereum est surévalué ? Comparons-le à Solana.
Revenus : le cas de Solana
Contrairement à l'architecture de type Linux d'Ethereum, Solana fonctionne davantage comme Apple, avec des produits intégrés verticalement, incluant sa plateforme d'applications, son téléphone et un écosystème de startups construit autour. Cette structure permet à Solana de capturer une part plus importante des revenus via les frais payés par les utilisateurs.
Son ratio P/R est très sensible à l'activité des utilisateurs, car la majeure partie du débit se produit directement sur la blockchain. Lorsque les revenus chutent plus rapidement que la valeur marchande, le multiple augmente même si le prix reste stable. Au cours de ce cycle, le P/R moyen de Solana a été d'environ 837x, avec des contractions vers 60–150x signalant des valorisations attractives, et des expansions au-delà de 1 200x coïncidant souvent avec des marchés en surchauffe autour de 200–250 $.
Pour les investisseurs évaluant les actifs d'infrastructure sur la base de leur substance économique plutôt que sur la spéculation, le P/R offre un indicateur fiable pour savoir quand les réseaux se négocient près de leurs fondamentaux et quand les valorisations s'emballent. Il ne s'agit pas de mesures définitives ; l'adoption par les développeurs, la croissance des utilisateurs et les conditions macroéconomiques jouent également un rôle clé. Du point de vue des revenus, Ethereum semble surévalué par rapport à Solana.
Le Bitcoin occupe une place à part en tant que seul véritable actif de réserve de valeur dans la crypto, où le mérite de l'investissement est défini par la sécurité du réseau et la rétention des détenteurs à long terme plutôt que par la concurrence entre plateformes. À l'inverse, les réseaux de couche applicative comme Ethereum et Solana doivent gagner leur place grâce à des fondamentaux plus proches des plateformes technologiques à forte croissance : capture de revenus, adoption par les développeurs et rétention durable des utilisateurs. Le prochain numéro explorera l'adoption par les développeurs et les utilisateurs pour une vision complète à 360 degrés.
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Notes de bas de page :
- Graphique Bitcoin (.D). (s.d.). TradingView. Consulté le 8 décembre 2025, sur https://www.tradingview.com/symbols/BTC.D/
